LD Capital宏观周报(11.27):情绪乐观补仓继续,BTC期货玩家加空

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在假期缩短的交易中,美股微涨,美债小跌,美元下跌,加密货币、黄金上涨,原油基本走平,整体市场情绪乐观。当前标准普尔 500 指数目前接近 7 月高点,纳斯达克100略高于7月高点。此次反弹主要是由二级市场利率下降、机构被动补仓和企业回购窗口期推动的,宏观背景是市场对利率见顶的信心增强,与经济基本前景或盈利增长的改善关系不大,随着资金流的变化,可能导致较大的来回波动。

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加密货币高位震荡,BTC和ETH双双徘徊在去年4月来高点,Altcoins涨幅落后:

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隐含波动率又跌到了历史低点,往往,这是一个反转信号:

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对冲需求急剧下降,防范市场抛售的成本下降了约 10%(一个标准差),跌至 2013 年以来数据中的最低水平。对尾部风险对冲的需求也徘徊在3月份以来的最低水平附近。

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最近几周尽管大盘在涨,但科技股的抛售是不可忽视的一股暗流。根据GS Prime Book数据,上周美国科技股净抛售创7月来最大,主要是之前做多的仓位开始减仓导致的,多头减仓量超过的空头回补量。

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科技股占GS Prime客户净头寸的比例降至30%,10月末高点约36%,总体来看这个30%的占比在过去一年中处于第36百分位,在过去五年中处于第16百分位,并不高。

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本周又是一个发债大周,财政部将在 11 月 27 日出售 540 亿美元的 2 年期国债+550 亿美元的 5 年期国债;11 月 28 日出售 390 亿美元的 7 年期国债。拍卖一直是整个市场波动的一个重要诱因。上周三的150亿 10yr TIPS和260亿 2yr拍卖,结果偏凉,但周一的160亿 20yr拍卖需求强劲,所以债市利率呈现了先跌后涨的V型走势,总体收盘均录得更高的收益率,尤其是短端:

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债市也可能出现来自欧洲的扰动。因为前周德国法院裁决从联邦预算中扣除600亿欧元支出,导致德国政府可用资金减少了600亿欧元,德国政府将再次暂停其债务上限,可能会引发德债增发,如直接放弃支出,可能让德国GDP少0.5个百分点,无论哪边都不是好事,不过此事尚处于早期。从法院判决的态度来看,是裁定2021 年起利用 600 亿欧元的流行病援助资金来资助气候保护这样的行为违法,所以这引发德国政府其它累计7700亿欧元的预算外专项资金是否可能在未来违法的猜测。

无独有偶上周还有英国、加拿大财政预算赤字超预期的新闻,综合起来全球政府端债务供给增加是避免不了的大趋势,不知道什么时候又会成为炒作主题。

鲍威尔和美联储会议纪要都提到,持续收紧的金融状况可能会取代加息。然而,金融状况并没有持续紧张下去,10月份以来的政策程度已经回落了 50%:

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但由于保就业也是Fed两大核心目标之一,所以如果劳动力市场进一步软化,这可能促使美联储在即使通胀仍高于目标的情况下也开始降息。

债券收益率从 5% 降至 4% 意味着软着陆,应该看涨,但假如收益率从 4% 降至 3% 则是市场担忧衰退,风险资产有看跌风险,所以最好的情况是债市收益率就维持在当前水平也不要继续跌太多。

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汇率方面上周美元继续下跌,但跌幅收窄,美元走弱利好商品类资产。人民币过去2周对美元涨2%,至7.14~15区间,不过反弹幅度并未领跑主要货币:

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NV财报大超预期

三季度营收同比增两倍、EPS盈利增近六倍,均大幅超越华尔街预期:

  • 三季度营收181.2亿美元,同比增长206%,分析师预期增长171%至160.9亿美元,较预期高近13%,也远超英伟达自身指引范围156.8亿到163.2亿美元,前一季度二季度营收同比增长101%。
  • 三季度非GAAP口径下调整后EPS为4.02美元,同比增长593%,分析师预期增长479%至3.36美元、较预期高近20%,二季度同比增长429%。
  • 三季度非GAAP口径下调整后毛利率为75.0%,同比提升18.9个百分点,高于分析师预期的72.5%,也高于英伟达指引区间72%到73%,环比二季度升高3.8个百分点。

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但强劲的财报没能如往常一般换来股价的进一步攀升,全周NV股价收跌3.5%,显示了目前投资者普遍仓位重,在今年股价已经涨了240%之际,正在逢高减持;投资者希望看到现在这种极高的增长率能够保持若干年,即便是持续度有减弱迹象也会引发资本兑现离场。有人认为是美国政府对华新品出口限制的影响,但nv自己认为总体需求旺盛,足以弥补中国GPU销售的缺口。总体来说现在的市场表现可以看出,市场并不买账,在随后一天NV推迟为中国推出一款符合美国最新出口限制的新型AI芯片后,周五股价继续下跌。

就科技股而言,NV 在今年的大部分时间里一直是一个可靠的领先指标,如今逆势下跌不是一个好信号。

从估值来看,如果使用 25 财年每股 16.6 美元的盈利预测,NV 现价480的市盈率只有 30 倍,其实还不夸张,比如AMD也在32倍左右的PE交易。NV面临的长期挑战主要有二:一是包括微软和Intel在内的许多客户或竞对一直在开发自己的 AI 芯片,以减少对 Nv芯片的依赖。二是如果人工智能泡沫破裂,对其数据中心芯片的需求也可能会消失。

Opec+会议延期

由于成员国之间对于减产幅度存在分歧,市场关注本周推迟举行的 OPEC+ 会议,这种级别会议的改期是一件大事,很少见,主要矛盾集中在沙特阿拉伯、俄罗斯为首的减产派要求其他成员国进一步削减产量。因为会议意外延期,原油期货在 上周波动较大,过去六周内下跌了 10% 以上。此次会议具有重大意义,因为原油价格是明年利率和市场表现的关键。另外一边美国大选临近,在民调中领先的共和党前总统特朗普表态:若当选,将废除拜登气候法案,“最大限度提高化石能源产量”。

阿根廷“全面美元化”

极右翼选举联盟“自由前进党”候选人Milei赢得阿根廷总统选举,Milei主张全面美元化、关闭阿根廷央行、削减社会福利等一系列措施。阿根廷目前是全球通胀最高的国家之一(140%),Milei期望美元化能够提振信心,遏制货币贬值,在许多人眼中,米莱是阿根廷的救世主.选举结果出炉后,马斯克也蹭热度,评价称“阿根廷的繁荣即将到来”。不过阿根廷的净外汇储备是负数,至少央行短期内不可能筹集到足够的美元供市场兑换,本币仍然面临继续大幅贬值的风险。另外, Milei “将比特币视为对抗中心化金融系统的低效和腐败的关键工具”以及“传统经济结构的可行替代品”,他的当选被加密玩家视为阿根廷经济更广泛地接受和整合加密货币的开始,为通货膨胀和金融不稳定问题提供潜在解决方案。

不过,Milei在确认当选后的演讲并未能如竞选演说中承诺的那样奔放,这需要我们对他激进政策的定价有所回撤。

从第一个采用加密货币作为法定货币的国家、萨尔瓦多实验的结果看,在民间使用寥寥无几(根据萨尔瓦多央行的数据,在 2023 年前六个月,收到的汇款中只有约 1% 是比特币;比特币的交易速度和成本不适合日常支付,但是对于跨境汇款则具有巨大的成本优势,世界银行将统计 200 美元跨境汇款的平均费用 6%),但推动了萨尔瓦多国债的反弹(0.26–0.8),比特币价格今年表现良好是背后重要原因,有点类似Microstrategy,总之比特币没能有成为通货的趋势,但成为了表现超越美元的储备物。LD Capital宏观周报(11.27):情绪乐观补仓继续,BTC期货玩家加空

由于没有公共政府记录,萨尔瓦多拥有的比特币的确切数量尚不清楚。如过按照之前的计划,预估计截至 11 月 14 日萨尔瓦多的持有量将达到 2744 个比特币(现值1亿美元),平均购买价格到大约 41800 美元,按目前你比特币价格计算还是有一千多万美元的亏损。

巴以停火

以色列与哈马斯的临时停火协议于上周五生效,该协议要求停止敌对行动至少四天,双方在此期间会交换人质,对加沙的人道主义援助也会增加。由于只是短暂的休战,对金融市场影响不大,黄金上周收盘回到2000美元上方。

感恩节消费势头火热

今年,消费者的韧性令人感到惊讶,因为他们的支出不受通货膨胀、利率飙升和学生贷款偿还恢复的影响。Adobe统计,美国消费者在感恩节当天网络消费创纪录的56亿美元,同比增长5.5%,次日的黑色星期五消费96亿美元,同比涨6%。根据美国零售联合会的数据,预计将有超过 1.82 亿人在黑色星期五促销期间购物,比去年增长 9%,创下自 2017 年开始追踪以来的新高。德勤估计,黑五促销期间他们的平均支出将比去年高出 13%,达到每人 567 美元。根据美国零售联合会的估计,感恩节、圣诞节和新年期间,美国人的消费额将在 9573 亿美元至 9666 亿美元之间,比去年至少增长 3%,但这个数字可能也只是跟通胀持平,印证最近的降促销价幅度抵消了增长的需求。

UBS:美联储降息叠加实际利率大跌金价明年创新高

瑞银Joni Teves分析师团队在最新发布的贵金属年度展望中指出,投资者目前对黄金的持仓并不高,在全球经济从新冠疫情的持续复苏过程中, 他们解除了对黄金的大部分仓位配置,但随着周期趋于成熟和政策转向,他们对黄金的态度将发生相应变化。

瑞银预计美联储将在2024年第一季度降息,如果12月暂停加息,这将继续证实,美联储倾向于在最后一加后的6个月左右降息。

观察黄金在美联储历次加息周期后的表现,瑞银发现,在以往加息周期结束后的3个月左右,金价往往会下跌2%,但在接下来的6个月内上涨7%。

瑞银预计,随着美国经济步入衰退、美联储降息推动美元走弱、10年期美债实际收益率从2023年的高点下降160个基点,黄金在2024年和2025年可能会创下新高。

根据瑞银的baseline预测,到今年底金价2000美元/盎司,2024年为2200美元,2025年回落至2100美元但维持在高位。

(市场对黄金乐观的逻辑很多也可以复用在比特币上,另类配置可以为未来较低的利率做好准备)

JPM资管:明年另类资产配置很重要

股票和债券价格的相关性在未来有望保持在较高区间,因为通胀压力缓解和经济增长放缓,较高的相关性使得另类投资的分散作用更加凸显,因另类资产具有较高的预期收益,可以为投资组合提供收益率溢价。

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(这个逻辑在加密货币市场也是适用的,以BTC为例不管你是否认同它的估值逻辑,但它的价格历史Sharpe 和 Sortino ratio就是比Nasdaq 100还高,在大量资金做另类资产标地选择时很难跳开它)

中国房地产股票债券上涨

因中国正在加大对银行的压力,要求银行支持陷入困境的房地产开发商,如允许银行向合格开发商提供无担保短期贷款。知情人士时候表示,当局正在敲定一份有资格获得财政援助的 50 家开发商名单草案。上周中国开发商股票和债券上涨。例如碧桂园股价大涨20%,债券价格大涨50%。远洋集团股价大涨50%,旭辉控股大涨50%,MSCI China Real Estate ETF上周涨10%,沪深300地产指数2~3%。中国大多数开发商面临的是流动性危机,而不是偿付能力危机,这意味着如果政府提供足够的融资现金流,他们就能生存。如置之不管,开发商拖欠债务,全国烂尾楼情况加剧,只会让市场形成恶性循环。由于需要的保交付的资金可能高达3万亿人民币,靠市场接盘是不太可能,债务货币化或是唯一方案。

仓位和资金流

股票总体头寸的测量本周进一步上升,达到了适度超配的领域(58百分位),特别是自主投资者的头寸持续急剧上升,达到自7月底以来的最高水平(百分位数78),但尚未达到极端。系统性策略的头寸继续小幅上升,仍略低于中性(百分位数38):

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股票基金连续第三周收到资金流入(131亿美元),其中美国(124亿美元)再次获得大部分资金。债券基金的流入(67亿美元)加速,其中投资级债券(41亿美元)为4月初以来的最大周流入。货币市场基金连续第五周获得资金流入(309亿美元),期间总流入超过2220亿美元。

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行业上过去两周流入明显的是电信和科技还有金融,公用事业、医疗保健、能源出现明显流出:

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10月份以后,空头比例最大(前10%)的股票表现已经追上大盘:

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CTA将其股票配置大幅提高至中性(百分位数25):

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根据BoA的预测,CTA本周会继续成为市场上的大买家:

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BTC期货方面资管类(蓝)持仓持续创下历史新高,散户(紫+红)上周已经转为净空头,做市商(灰)净空头创下今年2月以来新高,杠杆基金(绿)净空头有所减少,但依旧维持较高水平。我们之前分析过资管仓位上涨中大部分是BTC期货ETF贡献的,所以可以看出目前期货市场除ETF之外的玩家并没有在积极做多BTC。从历史上看杠杆基金逆势操作的行为模式非常明显,总是在涨的时候减仓,跌的时候加仓。由于ETF之外的玩家空仓明显,你一方面可以理解为这些人认为行情可能已经见顶。但如果他们判断错了,后续空头回补的动力也势必较强。

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情绪指标

BofA牛熊指标上升至2.1,表明投资者情绪从极端悲观转向中性,该行建议最好采取谨慎乐观态度:

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CNN恐惧贪婪指数大幅跃升至贪婪区间:

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AAII和高盛的情绪指标本周没有更新。

 

 

 

 

 

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